上海醫藥目前股價相當于17.7/15.1/13.3倍2015/16/17年預期市盈率，估值具吸引力，重申買入評級：我們依然認為上海醫藥股價具有上漲空間，因為公司有望擴大O2O(線上線下模式)業務，且目前估值僅相當于2015/16/17年預期市盈率17.7/15.1/13.3倍。我們將目標價調降至人民幣23元，系根據2016年預估每股收益18倍推得，低于前次的目標市盈率20倍，因為我們對市場氣氛看法更趨保守。

2015年3季度財報較預期低約10%：上海醫藥3季度營收同比增長13.7%至人民幣280億元，較本中心預期高6%，但3季度毛利率為11.2%，較本中心預期低4個百分點。制造業務累計營收增長6.9%，分銷業務營收增長16%;制造業務增長率下滑拖累毛利率擴張。我們將2015/16年每股收益預估下調2.8%/3.8%至人民幣1.09/1.27元，主要因1)政府減少持續調降藥價，及2)制造業務增長不如預期。盡管如此，我們預計新推出的在線業務將很快為公司貢獻盈利。

除了新設在線業務子公司，管理層亦全力開發新業務。上海醫藥持續尋找新的長期增長機會，包括1)藥品直送業務，2)醫院托管藥房業務，及3)銷售高毛利率醫療耗材。近幾年上海醫藥稅后凈利潤增長率約為12-15%，我們認為這些新業務近期有望帶動盈利加速增長。

www.PharmNet.com.cn　2015-11-09　元大證券