華潤進軍醫藥行業十年，由華潤原董事長宋林一手打造。與另外一家央企國藥集團相比，華潤醫藥工業板塊大的整合剛剛開始，醫藥商業流通板塊也尚未上市。在重組關鍵時刻，宋林落馬，醫藥板塊的整合何去何從引人注目。

這個答案最快也要到5月中旬才能揭曉。業內普遍認為，宋林的落馬對華潤醫藥板塊的整合與整體上市是一個不利因素，大的整合方向可能影響不大，但在進程上會大為放緩。另外，華潤醫藥過去幾年急速對外擴張的態勢也會放緩，至少短期內不會有并購行為。

整合路徑不明

華潤醫藥集團總經理陳濟生在《華潤》雜志2014年3月刊《醫藥引領者的抉擇》中提到，2010年剛剛進入華潤時，華潤醫藥的年經營規模僅有436.7億港元，其中工業148.3億港元，商業278.2億港元;經營利潤才31.2億港元，商業利潤僅有3.9億元。工業和商業在全國醫藥行業的排名分別為第10位和第7位。

3年后的今天，華潤醫藥整體營業規模已達1137.8億港元，3年的復合增長率達到53%，盈利能力直線上升。到2013年經營利潤已達到75.6億港元，其中工業47億港元，商業33.4億港元。華潤醫藥在行業的綜合排名亦躍居到第2位。

目前，除了準備出售的華潤萬東，華潤醫藥涉及的業務主要包括中藥、西藥研發生產銷售和醫藥商業流通，核心公司包括華潤三九(000999.SZ)、華潤雙鶴(600062.SH)、東阿阿膠(000423.SZ)，未上市資產華潤紫竹藥業和華潤賽科藥業等。

“華潤進軍醫藥行業十年了，整體并購北藥集團也有三四年時間，按營收計工業板塊沒有進入行業前三，大的整合有待完成，商業流通板塊尚未上市，但是你看我們國藥集團幾年內就完成了大的整合。”針對華潤的醫藥帝國，國藥集團內部人士、醫藥行業資深專家干榮富如是對《第一財經日報》評價。

國藥集團目前是國內最大的醫藥集團，其資產和營收總額相當于排名第二的華潤醫藥加第三的上海醫藥(601607.SH)，在過去短短的三四年內完成了重組中國生物技術集團、上海醫藥工業研究院及醫藥商業流通板塊國藥控股(01099.HK)的H股發行上市。

反觀華潤醫藥板塊，目前華潤三九、華潤雙鶴的重組尚在途中，合并或業務重組均有說法;東阿阿膠早已確立獨立發展，醫藥商業流通板塊尚未證券化。

對業內的評價，華潤醫藥集團內部人士對《第一財經日報》表示：“國藥是幾十年的積累，而華潤進入醫藥時間短，從無到有，不可能一蹴而就。”

華潤三九定位為“OTC及中藥處方藥”，近3年來，圍繞這個定位內外并舉，內部整合了北藥集團和東阿阿膠旗下的相關資產，外部并購了安徽金蟾、順峰藥業及桂林天和，目前旗下資產不符合主業方向的有主營抗生素的九新藥業和主營醫療服務的廣州三九腦科醫院。華潤雙鶴則以大輸液及化學藥為主營業務。

前幾年的華潤醫藥內部整合動作不大，涉及體量相對較小，大的整合其實剛剛開始。按照《第一財經日報》年初從華潤集團一位高管處獲得的信息，華潤醫藥有兩塊重要的未上市資產華潤紫竹藥業和華潤賽科藥業，會選擇在合適時機分別注入上市公司，而華潤三九不符合主業方向的子公司將剝離出來歸置到集團相關業務板塊。

按照這種整合邏輯，主營OTC業務避孕藥“毓婷”和安全套的紫竹藥業將注入華潤三九，主營心腦血管藥的賽科藥業將注入華潤雙鶴;九新藥業會從華潤三九剝離至華潤雙鶴，三九腦科醫院則會從華潤三九剝離出來，歸置于華潤醫療集團有限公司(下稱“華潤醫療”)。

按照華潤對各大產業要求“行業前三”的風格，“業務重組說”比較吻合。但4月15日停牌后，華潤內部又傳出“合并說”，認為華潤醫藥的工業板塊將通過三九與雙鶴的合并實現整體上市。“合并模式”在國企界亦有先例，此前上海醫藥及廣藥集團都是通過這種模式實現了整體上市。

不過，在業內看來，任何整合首先是業務層面的整合，簡單的資本整合不一定能實現價值最大化。“三九和北藥的業務結構、企業文化完全不一樣，如果合并問題會很多，我覺得不大可能合并。”干榮富告訴《第一財經日報》，國藥集團工業板塊在A股有國藥股份(600511.SH)、國藥一致(000028.SZ)、現代制藥(600420.SH)和天壇生物(600161.SH)等多個上市公司，雖然之前也有考慮過成立工業中心、合并上市，但是考慮到股東利益，操作流程復雜，已經放棄這種想法。

宋林落馬，大華潤新董事長傅育寧上任之后對醫藥板塊是什么思路?對此，上述華潤集團內部人士告訴本報，傅育寧過來沒幾天，暫時還沒有對內講什么思路。

業內認為，以傅育寧在招商局集團偏保守的風格來看，整個大華潤短期內對外擴張的態勢可能會暫停，而偏向內部整合與產融結合，醫藥板塊也不會例外。

醫藥流通業務單獨上市?

華潤內部早已明確，待北藥和三九整合基本完畢，醫藥板塊會如華潤其他產業板塊那樣在香港整體上市。在既定戰略下，華潤三九與華潤雙鶴合并、實現醫藥工業在A股整體上市顯然缺乏必要性。

事實上，華潤醫藥營收近千億港元的商業流通板塊目前沒有證券化，這也成為華潤醫藥整體上市最大的噱頭。

華潤醫藥內部提供的數據顯示，醫藥流通板塊主要包括華潤醫藥商業集團有限公司及安徽華源醫藥股份有限公司，2013年總營收930.3億港元，經營利潤33.4億港元。

陳濟生在內刊上透露，華潤醫藥商業最近幾年的主題就是內部整合與外部擴張，在商業模式上開創了“現代醫藥物流延伸系統”(HLI)。

“2013年華潤醫藥首先對總部進行實體化改革，由戰略管控定位改變為實體運營管控;將醫藥商業集團與華潤醫藥總部進行合并，建立‘一辦八部’運營管控架構，同時成立生產制造、市場營銷、創新研發和信息化4個中心，進行實體運營操作。將工業制造、研發課題、資金配置以及市場資源策劃進行統一管理。工商一體化管理的形態初步形成，原本分散的資源得到了整合，工商形成合力并取得了可喜成果。”

華潤醫藥商業板塊近年極力打造的HLI項目，被其視為改革醫藥商業盈利模式的創新之舉：2011年率先引進國外技術對醫院藥庫進行信息化改造，開展物流延伸服務，引起醫藥行業的廣泛關注;2012年繼續深化服務模式的創新，又引進了美國醫院用的智能藥柜系統，有力地提升了醫院服務水平，在方便客戶的同時亦獲得了可喜的市場份額;2013年自主開發信息系統，成功搭建了HLI醫院智能一體化服務平臺，并快速在河北、廣東、北京、山東等地的三甲醫院和社區衛生服務中心實施，得到商務部等部委的認可和推廣。

華潤醫藥商業的HLI項目其實核心在于藥房托管，由于獲得了醫院藥房藥品的獨家配送權，所有的藥品供應商必須先通過華潤醫藥才能把產品做進醫院，華潤醫藥商業的營收規模得以大幅提升，盈利能力得到加強。在這種高度的話語權下，甚至還可以與藥品供應商進行價格談判，盈利最大化。

上述華潤集團高管曾對《第一財經日報》透露，華潤醫藥整體赴港上市的戰略其實早已明確。

業內猜測，如果華潤醫藥在香港整體上市，亦可能有兩種路徑：一，工商一體化整體打包上市;二，將工業板塊主要放在A股，醫藥流通板塊單獨赴港上市。

先說第一種，從華潤內部來看，華潤創業(00291.HK)集合了啤酒、飲料及連鎖超市華潤萬家等，工商一體化已有參考模式;業內認為，上海醫藥、廣藥白云山也是采用了工商一體化、“A H”股的模式。這種模式的好處是華潤醫藥板塊完全實現了整體上市，缺點是“工商一體化”的概念不一定有最好的估值，操作起來也比較復雜。

第二種，醫藥工業板塊放A股，醫藥流通板塊單獨赴港上市。這種模式在業內就是很典型的“國藥模式”：在國藥系整合中，除了包括天壇生物在內的生物制品業務平臺中生集團已明確將赴港整體上市外，醫藥工業板塊保留了國藥股份、國藥一致、天壇生物的獨立發展，而醫藥流通板塊國藥控股則單獨在香港上市。這種模式的好處就是操作簡單，估值最大化。

不過，有華潤醫藥系高管對《第一財經日報》透露，以往華潤醫藥板塊大的戰略都以宋林決策為主，現在整合還遠未完成，原來計劃在2015年完成赴港整體上市更是沒有時間表了。

干榮富也表示：“我們中生集團赴港整體上市還在排隊呢，華潤醫藥更沒這么快了。而且宋林出事了，境外的投資者肯定會觀察一段時間。”

www.PharmNet.com.cn　2014-04-30　第一財經日報